最近的这一周多，政策面可谓眼花缭乱，与我们之前把握的一致，核心主题是稳信用，也就是减小民营企业大面积资金链断裂的系统性风险，例如央行即将出资成立的民营企业债券融资支持工具，证券业协会召集券商设立的股权质押风险化解资管计划。我们之前反复强调过，在稳经济、稳预期等六个稳里，稳信用是最为核心所在，因为信用周期是驱动经济和金融周期的根本。

习大大回信勉励民营企业家，刘鹤副总理对金融机构因为担心政治风险而不愿给民营企业放贷的行为予以了批判，这些进一步给予了市场的信心，当然之前的各种表态和具体的政策举措也打下了基础，同时市场超跌的状态也提供了技术面条件。在这些因素的综合作用下，A股终于在本周一形成了全市场的全面反弹，迎来了久违的指数长阳。

我在10月9日写了篇文章《在市场迷茫中看清主线》，当时的立意是想给无比悲观和绝望的市场提供一点点希望的声音。核心两个观点：一是现在与过往宏观经济周期的低迷阶段相比各方面条件还要好些，所以没那么悲观；另一是没有改变不了的风险偏好，力道和火候够了该来的就会来。

市场的情绪在一根指数长阳之后似乎来了劲头，一些资金端开始为所谓的右侧交易信号而兴奋。我对这种趋势交易的逻辑始终想不明白，如何能用已经发生的事来推论未来。你怎么知道这就是市场的绝对底部，也就是真正的右侧，还是个赌吧。如果买进缺乏逻辑体系支持，买进后的决断也只能是依然无逻辑可依，最终迷失在市场的情绪波动下，长期很难赚钱。

于投资而言，大类资产价格所处的位置可以通过观察和分析大致有限感觉，究竟是在山巅、山腰还是谷底；宏观因素亦很重要，决定了温度，影响投资的胜面；但最为核心还是对行业和企业基本面的把握。看错了基本面，就算看对了宏观，也可能赚不到钱甚至亏钱。而看对了基本面，即使在不利的宏观环境下，依然可能有较好的表现。

而且，对未来的宏观环境要有个清醒的认识，就是虽然救市政策来了，但绝不是大水漫灌的重蹈覆辙，中期来看的宏观基调依然是去杠杆，这次的政策缓和来自于去杠杆取得的阶段性成效，以及中美贸易战的外部因素干扰。但注意，是缓和而不是进程的终结。

政府拿捏的度在于，不要出现系统性金融风险，但也不想回到加杠杆刺激经济的老路。经济有其根本的运行规律，这几年全社会杠杆搞得不低，但经济增长率相较于过往还是下了台阶，勉力维持在7%附近，显示杠杆对于促进经济增长的边际效用已经很低，同时导致资产价格泡沫的风险很高，典型的泡沫是房地产和比特币。对这一深层次问题，政府有十分清醒的认识，因此不断强调，经济的发展模式从追求规模和速度必须转向以发展的质量为首要，这符合社会和经济发展阶段的内在要求。

在这样的宏观背景下，预计未来2-3年的资金面总体是均衡甚至略偏紧，市场的分化运动大于整体的方向波动。除非经济出现幅度超预期的负面变化，引发系统性经济或金融危机，否则很难出现类似2015年那样的资金泛滥、资产成荒的货币条件，所以资金推动型的市场较难出现。而且每一次股市的深度调整，市场的情绪、财富的伤口都需要修复的过程，尤其是对于投机盘。以2015年股灾后的市场情况为例，到2017年股市有所表现，但也只是蓝筹股结构性行情。

股市还有基本面的风险。第一是经济和行业周期，之前形成几年业绩快速增长的行业和企业，享受戴维斯双击的红利，在业绩增长放缓甚至下行的阶段，将遭受戴维斯双杀，这个情况已经在互联网、消费电子、汽车等领域开始显现，超预期的好带来超预期的差，过度透支后的正常回吐。第二是股市乱象的清算，过去几年以上市公司为核心退出渠道的所谓闭环资本套利模式盛行，也就是上市公司的大股东联手社会资本，通过并购或设立的方式，将项目资产培育成熟后卖给上市公司形成退出，这种本质上价值创造微乎其微、投机取巧味道浓郁的方式蕴含了巨大的问题，包括上市公司大股东的高杠杆风险和已/拟并购资产业绩高水分风险。已完成资产并购形成大额的商誉，未来面临很大的减值风险，还没完成的并购资产可能价值大幅缩水，因为之前就没打算认真经营，图的是套利走人。

有风险的同时当然也有机会。股市作为整体处于极度压抑、被怀疑和嫌弃的大类资产，而且股市内部也有结构性不均衡，资金流动不均，因此其中肯定有被错杀的高性价比投资机会。深度理解行业和企业的价值投资者有能力有条件加以把握，但是一些趋势交易的投机者，我认为所谓的政策底也不是他们投资业绩的底。

回到哲学层面，投资不是简单的事，以政策底来形成投资逻辑是很不扎实的逻辑。