以下是访谈内容节选：

Q：如何选择信得过的管理人？

A：历史业绩是必要非充分条件，业绩背后的投资逻辑十分重要，要能够解释清楚持续盈利的原因，回答为什么有机会、凭什么能把握住机会等问题，才能厘清业绩中运气和能力的成分。还有就是与众不同，如果跟别人都差不多，恐怕很难持续盈利。专注也很重要，需要谨守能力圈，避免策略漂移和盲目多元化。另外，要注意规模和业绩的关系，避免规模过大影响业绩。此外，基金管理人自身及家人的资金是否较大比例配置在自己基金中，也挺说明问题的。

Q：什么是深度信用策略？有什么特点？

A：深度信用策略，投资方向是信用债和可转债。海外标杆是橡树资本，通过长期优异的历史业绩，展示了策略的有效性。中国经济和市场体量大，信用市场波动性高，有效性低，某种程度上机会更好。

“深度”强调的是投资逻辑，以对行业和个体深入基本面研究，作为投资决策的核心，非常纯粹的价值投资理念。风格不从众而逆向，远离扎堆的地方以规避风险，在人少之处找便宜机会。光有逆向的行为取向是不够的，因为当市场恐慌时凭什么你不慌，需要非常扎实的基本面研究支撑才能具备胆识和勇气，否则就是傻大胆。数月前可转债退市、违约带来的恐慌冲击时，通过精挑细选、把握多重安全边际，我们对优质标的积极建仓、加仓。大家慌的时候，我们敢于出手，于是显得胆大。了解我们的人清楚，我们其实胆子很小，谨慎不仅体现在投研，还包括基金无杠杆、设定一定的封闭期、重视投资者专业度等方面。因为我们清楚，只有把防守搞得尽量扎实，在面对市场冲击时，才能够有相对好的应对。

深度信用策略从下至上，对研究标的的基本面进行穷尽式研究，以尽量扩大相对于交易对手的认知优势。东西好还不够，还得价格便宜，两者都具备才有了安全边际。所以有时候还不能急，机会不够好，要敢于让钱趴着。

Q：业内普遍反馈信用债做深度研究有多方面困难，如不集中投资研究深度和及时性不够，集中投资又可能面临较大看错的尾部风险，您如何看待这个问题？

A：我们觉得这个问题不是信用债的个体现象，在股票投资策略中也有类似问题。我们认可巴菲特相对集中的投资策略。对于适度集中，我们一直在摸索，目前的集中度把控感觉还可以。过度集中、过度分散都有问题。过度集中等同于过度自信，对于市场的变化和自身能力缺乏敬畏心是很危险的，市场的波动有时候会超越基本面。过度分散更像随波逐流，交易属性明显，很简单，对标的低比例持仓，如何能够激发高强度的投研投入。

Q：作为深度的信用投研策略，过往对产业和城投类债券哪类参与更多？这两类资产在深度研究框架上有哪些差异？

A：我们在产业债的投资占绝大部分，城投债极少参与。城投在我们看来是地方政府的隐性负债，投资城投的逻辑更多是博弈地方政府是否兜底、是否坚持刚兑，而不是基于行业理解、公司资产负债梳理或业务价值理解。我们的投研对于简单的投资非常谨慎，如果没有深入研究、没有相对于交易对手的优势就决定买入，我们认为这不叫投资。城投如果是无风险的那就是利率策略，但实际上它不是，中国政府也有过对城投下狠手的想法，到目前为止没这么做不代表没有这重风险。而投资产业债是真正基于企业价值，有机会获取安全边际和相对于市场的认知优势，这对我们才是真正的安全感，靠信仰、博弈给不了我们安全感。

Q：目前对于转债的观点是什么样的？经历了今年市场波动后，在框架上有没有做出针对性的调整或改进？

A：转债市场的波动我们见过好几次，今年的情况比较特殊，上半年出现了多个标的退市和违约，这对转债市场投资逻辑产生了颠覆式冲击，导致价格大幅下跌，但我们觉得这是很好的机会，可以从中精挑细选有含金量、有安全边际的标的，目前收益不错。

我们觉得转债市场很有意思，存量有几千亿规模，涉及几乎所有行业，个体差异也很多，这样复杂丰富的市场容易产生机会。而且主力机构投资转债容易一刀切，今年上半年的风险事件能被放大，推动价格跌到离谱的程度，所以这个市场的机会持续存在。转债相对于股票更舒服，如果对债底把握较好，当股市下跌时，转债跌得少，因为有债底支撑。在过去两个月我们持仓的标的就有这样的特点，市场好时价值修复价格上涨，股票市场回撤时跌得相对少。今年转债市场调整中，也让我们的风险控制体系多了一些重视点，那就是退市风险，市值、收入盈利规模过小、存在合规财务造假风险的绝对不碰。即使后来涨幅很大，我们错过这种也不会有丝毫遗憾。

Q：转债跟普通信用债在信用风险控制、资质把控上有哪些异同？

A：相同点是都基于公司基本面，把握时都要深入了解资产、负债以及两者之间的关系。差异方面，转债有可转股的特点。信用债需要砸锅卖铁还债，转债除了砸锅卖铁外，还可以通过转股的方式偿债，但这取决于股市的气氛和环境，如果市场不好转股化解风险的条件会弱化，如果市场还可以这就是它的优势。从底层分析，和股票、权益包括PE投资类似，都要把公司基本面吃透，获得多重安全边际，要知道公司在遇到挑战时凭什么还债，要有多个偿债能力来源，如上市公司可以发股票、转股、有没有隐蔽资产或可变现资产、金融财务杠杆方面有没有余地、经营方面有没有杠杆可以运用、是不是有可被并购的有价值标的等。

Q：产品设计上有较长定开期限和预约赎回机制，这可能给渠道端或客户带来不便，这样安排的考虑是什么？这种机制对产品运行有何意义？

A：首先，投资基于深度研究和市场错误定价，完成投资后很快实现价格修复并顺利退出，那绝对是幸运，大多数情况下需要一定的时间来完成上述过程。其次，基金运行中难免遇到极端市场情绪波动，基金投资人的认知深度与管理人显然存在很大的差异，容易受市场情绪干扰。若基金高频开放，投资人易在错误时机赎回，这对基金和投资人都不利。从参与我们基金投资的盈亏情况看，持有两年几乎没人亏钱，一年有但很少。但如果高频开放，亏损情况势必增多。经常有投资人说如果产品流动性能更好一点，就会考虑参与或者参与更多，我们觉得还是算了，相互伤害的事儿还是别干了。

Q：您对明年的可转债市场是如何判断的？近期国债收益率下跌很快，您对明年整个债券市场又有怎样的判断？

A：首先，中国变化快，中国的一年顶得上美国十年。未来一年可转债市场一定是丰富多彩的，有波动就有机会。在市场过热或标的充分价值修复时要兑现，同时等待错误定价的机会。宏观判断是极其困难且意义不大的，因为中国经济中有些行业好，有些行业不好。中国的房地产整体有很大的压力，但是一线城市甚至一些强二线城市已经出现了明显的反弹。可转债市场也是如此，有高价高风险的，也有低价高潜在回报的，同时存在。

对于债券市场，今年年初难以想象国债利率能下降到现在的位置。国债利率下降背后有经济不及预期、货币宽松（为配合国债和地方政府债发行）以及赚钱效应（资金涌入推动利率下降）等原因。我们不清楚国债利率能走到多低，也不清楚趋势的反转什么时候发生，但我们至少可以对国债市场是在山底、山腰还是山顶有个判断。风险在不断积累，一些如茅台财务招债券交易员等极端事件出现，我们倾向于对极牛的利率债持谨慎态度。

Q：在投资中如果要做逆向操作，对于那些可能被市场整体错判或者市场质疑较多的转债，我们是否会投资？如果做逆向投资，最主要的抓手或者逻辑点是什么？

A：如果是市场追捧的转债，我们会远离。对于那些被市场冷落、价格反映出折价的转债我们才会有兴趣研究，但如果公司基本面不好，有退市、违约风险或者公司治理结构有问题，如岭南转债、广汇汽车转债、中装建设转债等，即使价格下跌也不会投资。而对于那些公司比较规矩、资产负债简单、在行业中有地位和品牌、认真做好自身运营管理、信息披露良好、老板踏实的公司，当市场错判时，我们会深入研究。

我们看到市场中散户和一些私募基金可能风格灵活、交易频繁，止盈和止损都很快，也不必进行太深入的研究，大型主力机构也会出现这类问题。我们愈发认为通过深入研究、找行业专家、上下游尽调、加深行业理解、大量阅读信息等方式来增加认知差是很有意义的，当认知差越大时我们越兴奋。投资靠的是研究的锐度、勤奋的投入，以及努力和专注，要把公司业务、盈利情况、面临的问题及其应对准备等各方面都研究透彻，心里踏实才能做到逆向也才敢相对集中去投。